（以下内容从中泰证券《基于爱尔眼科、通策医疗、美年健康的比较分析：见微知著，从行业龙头看医疗服务的致胜之道》研报附件原文摘录）

　　截止2020年8月21日，医疗服务板块自年初以来股价涨幅喜人，其中爱尔眼科和通策医疗更是持续创新高。医疗服务公司在一季度受到疫情冲击较大，业绩均出现不同程度下滑，二季度进入快速恢复期，我们认为支撑其股价亮眼表现的主要有三大逻辑：1）内需+刚需，不受全球局势影响，板块确定性较高；2）疫情之下中小型连锁面临淘汰压力，优质医疗资源加速向龙头集中；3）长期受益于老龄化和消费升级，疫情一过性影响不改长期趋势。

　　本篇报告我们通过回答以下五大问题，剖析医疗服务企业的成长之路和未来走向，重点推荐：爱尔眼科、通策医疗、美年健康。

　　具备何种特质的专科能够孕育出具有跨区域影响力的连锁医疗机构？

　　对比国内发展快速的专科，具备以下共同点：1）满足公立医院未能满足的医疗需求，诊疗需求刚性，消费升级趋势下，患者支付意愿强；2）注重医生梯队建设，引入大专家医生，医疗质量比肩公立医疗；3）激励机制优化，运营模式可复制扩张。眼科和体检行业已率先完成格局出清，爱尔眼科和美年健康稳居各自行业龙头，领先优势持续扩大；口腔行业集中度正在提高，以通策医疗为首的具有强区域影响力、并着眼全国布局的口腔连锁龙头值得期待。爱尔、美年、通策上市以来一直保持了较快的成长速度，医疗技术壁垒相对不高、相对轻资产运行，标准化程度高、较强的可复制性是他们的共同经营特征。

　　优质赛道的长期空间与驱动力何在？

　　人群基数高和支付能力提升是核心。居民医疗支出意愿提升及消费升级、人口老龄化、医保年筹资的稳步提高驱动医疗服务行业稳步增长。眼科、牙科以及健康体检是受益于消费升级最为显著的朝阳行业，目前眼科和牙科医疗市场规模千亿左右，体检市场规模超1500亿，行业需求正在持续释放。眼科的屈光、视光、白内障业务具备长期成长空间；牙科的种植、正畸业务正在迎来渗透率的快速提升；体检市场份额向民营转移的趋势明显，专业体检机构成为公立医院的有效补充；未来十年眼科、牙科、体检行业均有望保持两位数的复合增速。龙头企业具备人才、品牌、管理多方面优势，综合实力持续强化，市占率提升空间大。

　　各专科的头部玩家是如何诞生的？

　　优秀的医疗服务连锁企业是良好单体经营和良好规模化经营的统一体。医生资源和品牌建设仍是单体医院提高盈利能力的核心要素，单体经营的盈利能力取决于患者流量和诊疗单价。而良好规模化经营的基础是企业基于专科特性采取不同的商业模式，资本运作能力、品牌、医技、规模优势四大要素相辅相成。爱尔通过分级连锁+并购基金，体内外双轮驱动下从两湖走向全国；通策走区域化中心化之路，体外存济品牌有望打开省外市场；美年依靠高效的资本运转+标准化运营体系，实现弯道超车，全国性布局已基本完成。

　　龙头企业下一步棋子将落在何处？

　　下一步聚焦渠道下沉和服务内容拓宽升级，量价齐升是共同的长期成长逻辑。爱尔眼科的分级连锁已推进至县级医院，全国网络布局日益完善，县域蓝海市场开拓和眼科品类升级是未来3-5年业绩高增长的重要驱动力。通策医疗通过蒲公英计划实现在浙江省内进一步渠道下沉，有望带来现有体量翻倍成长；种植正畸业务发展势头强劲，带动整体客单价每年10%左右增长。美年健康积极推动产品和医质升级，三四线城市下沉空间广阔，有望成为新的蓝海市场。

　　长期看，龙头企业的成长天花板由什么决定？

　　联结外部产业资源的能力奠定企业长期发展空间，围绕主业打造医疗生态圈成为共同趋势。公司通过引导上下游产业链参与者加入，构建生态系统，并最终实现价值共创、开拓新市场。爱尔眼科从眼科疾病向眼科服务拓展，眼健康生态圈建设已经初具规模；通策医疗通过团队诊疗模式和供应商培训实现模式创新，口腔数字化将极大提升牙科服务可复制性；美年健康打造癌症早筛诊断到治疗的综合体，携手阿里打通线上线下，体检机构的平台价值正在加速兑现。

　　投资建议：眼科、牙科以及健康体检是我们认为具备长期高景气潜力的优质赛道，受益于人口老龄化和消费观念升级，行业需求持续释放，未来十年间均有望保持两位数增长。龙头公司如爱尔眼科、通策医疗、美年健康，已经在资本运作能力、品牌、医技、规模四大竞争维度树立优势，综合实力持续强化，后续市占率提升空间广阔，维持重点推荐。

　　风险提示事件：商誉减值风险；医疗事故风险；宏观经济发展程度对各医疗服务公司市场下沉的影响风险；市场容量测算基于一定前提，存在假设条件不达预期的风险。

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(责任编辑：刘思慧)