日前，弗若斯特沙利文联合头豹研究院、捷利交易宝、云科技、博鳌亚洲论坛全球健康论坛大会等机构共同推出《2024年港股18A生物科技公司发行投资活报告》（以下简称《报告》）。《报告》分析了港股18A生物科技产业的布局与趋势，以让拟上市及已上市公司股东、资本市场中介机构、市场投资者更全面、深入地了解港股18A生物科技板块，为其市场估值、管线评估、资本动态、企业战略等提供研究指引。

随着全球生物科技产业的迅猛发展和创新技术的不断涌现，生物科技企业正成为推动经济增长的重要力量。2018年，香港交易所（以下简称港交所）推出《主板上市规则》第18A章，允许未盈利的生物科技公司提交上市申请，为这些公司提供了更为广阔的融资平台和市场空间。《报告》显示，截至今年3月31日，共有64家生物科技公司通过18A规则完成上市，其中12家公司的财务业绩改善至符合《主板上市规则》第8章收入测试的要求，成功摘“B”。18A公司作为生物科技领域的佼佼者，凭借其独特的上市条件、资金实力、融资能力以及市场定位，展现出强大的竞争力和市场影响力。

创新驱动成长

生物科技板块呈多元发展态势

截至今年3月31日，共有48家制药企业通过18A规则在港股上市，涉及小分子药物、抗体药物、多肽药物、核酸药物、细胞与基因疗法（CGT）和疫苗等细分领域。其中，小分子药物凭借其治疗优势，市场规模占常用药物市场总量的近90%。这是因为，与生物制剂相比，小分子药物的药代动力学与药效学特性更具预测性，且大部分小分子药物可穿透细胞膜靶向细胞内蛋白，作用迅速、给药方便，不需以特定方式储存，能显著增加患者的服药依从性。

CGT领域是我国制药行业中市场增速最快的细分赛道，国内企业已积累比较成熟的新药研发经验，CGT药物的上市也在持续推进，未来行业发展潜力巨大。弗若斯特沙利文统计数据显示，我国CGT市场规模已由2019年的0.3亿元增加至2023年的32.8亿元，预计到2028年将增加至513.7亿元。

截至今年3月31日，共有16家医疗器械企业通过18A规则在港股上市，涉及介入类器械、体外诊断、手术机器人、AI医学影像和糖尿病管理器械等细分领域。其中，介入类器械是企业布局最多的细分赛道，该领域共有11家企业上市。AI医学影像领域则随着人工智能在医疗领域的渗透率逐步提高而快速发展。据弗若斯特沙利文统计，2020—2030年，计算机断层扫描（CT）中的AI渗透率预计将从1.2%增加至44.8%；磁共振成像（MRI）中的AI渗透率从0.0%增加至40.2%；超声中的AI渗透率从0.6%增加至40.8%。未来，随着AI在大多数治疗领域的应用成熟，仅用一次医学影像检查便实现多种疾病的同步诊断将成为可能。

鹰瞳科技作为“AI医疗第一股”，为慢性病早筛及管理、近视防控等提供全面和多方位的AI解决方案，是全球视网膜影像AI领域的领导者和先行者。今年4月，鹰瞳科技推出全国首个眼底AI医联体，联合北京市海淀区48家基层医疗机构共同启动AI眼底诊疗协作平台的建设，目前已在北京市海淀医院及社区筛查2万多人次，转诊34个重大阳性患者。

港股估值有望回升

18A板块迎来转折点

2023年，港股表现不佳。从2023年1月30日的前期反弹高点至2023年12月21日，恒生指数下跌26.74%，调整幅度接近历史极值水平。截至2023年12月8日，恒生指数和恒生科技指数市盈率（PE）估值处于近5年2%以下极低分位水平，港股折价显著。

今年一季度，受政府刺激政策带动，我国宏观经济增速企稳回升，从而带动港股业绩改善。此外，宽松的货币政策及欧美央行降息带来的流动性，有望共同促进港股反弹。受益于基建投资加速的上游原材料业、AI浪潮刺激下的资讯科技业，以及有望实现业绩和估值双击的非必需性消费业和医疗保健业等行业回暖，市场表现有望复苏。

近几年，港股18A上市公司股价表现呈现出显著的起伏。2019—2021年，医药行业受到资本追捧，在多轮资本的加码下，医药行业走出结构性行情，不少公司估值创下历史新高。但2022年起，随着风口的消散，企业的盈利能力难以匹配股价，市场开始走下坡路。通过对比18A公司的上市首发价格和截至今年3月31日的收盘价情况来看，仅有4家企业的股价仍处于发行价之上，分别为信达生物、康方生物、科伦博泰和荃信生物，相对发行价的涨幅分别为169.7%、188.3%、155.8%和18.9%。

在市场低迷的状态下，资本更倾向于关注那些在创新药械领域研发实力雄厚、有望实现产品商业化的企业。长远来看，在政策、资本等多重利好因素的持续催化下，预计会有更多医药企业通过资本市场谋求长远发展。

从营收角度来看，2023年已上市港股18A公司营收总额超500亿元（港币折合人民币）。在整体亏损的情况下，仍有4家企业实现盈利。其中，康方生物盈利最多，达到20.3亿元；复宏汉霖排名第二，实现盈利5.7亿元；和铂医药位列第三，实现盈利1.6亿元；先瑞达医药位居第四，实现盈利0.1亿元。

政策上，监管部门鼓励创新的政策导向明确。2022年1月，工信部、科技部、国家药监局等九部门联合发布《“十四五”医药工业发展规划》，明确提出了强化关键核心技术攻关、大力推动创新产品研发、提高产业化技术水平、吸引全球医药创新要素向国内集聚等目标。2023年8月，国务院常务会议审议通过《医药工业高质量发展行动计划（2023—2025年）》《医疗装备产业高质量发展行动计划（2023—2025年）》，着力提高医药工业和医疗装备产业韧性和现代化水平。

此外，监管部门还针对药物临床试验、审评审批、医保、融资等多个环节推出支持性政策，在总体鼓励创新的同时，规范行业竞争，引导真实而有效的医药创新方向。如研发上，2021年11月国家药监局药品审评中心发布《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则》，提出在对照试验中，应该尽量为受试者提供临床实践中被广泛应用的最佳治疗方式/药物，有望引导药企研发真正具有临床价值的创新药。

上市前估值增长突出

IPO募资额达1111亿港元

根据《报告》，64家18A公司IPO募集资金总额为1111.18亿港元（假设超额配股权未获行使），发行总市值共8008.99亿港元（假设超额配股权未获行使）；同期港交所总募集资金额约为1.298万亿港元（假设超额配股权未获行使），18A公司融资额占港交所同期融资额的8.56%。

据LiveReport大数据，18A公司普遍在上市前已经进行了较为频繁的融资，估值增长突出。上市前估值增长幅度在10~50倍区间的公司数量最多，有21家；53家公司上市前的融资轮次为2~6轮，占比82.81%。

中介机构方面，中金公司、高盛(亚洲)是参与18A公司上市发行过程最多的保荐人，说明了头部投行在保荐项目中经验丰富，且这些投行在行业内项目资源极强。弗若斯特沙利文在上市行业顾问方面研究深入且项目经验丰富，参与了53家18A公司的发行上市，市场占有率高达82.81%。18A公司发行的核数师及申报会计师主要为四大会计师事务所，其中安永占比40.63%。律师事务所方面，担任发行人律师的律师事务所分布比较均匀，迈普达、达维、通商参与较多。

18A公司在发行过程中，大多都有形式各异的基石投资者参与。根据《报告》，175家基石投资者参与了59家18A公司发行，假设超额配股权未获行使，投资金额约为459亿港元，占64家18A公司募资总额的41.32%。其中，参投排名前十的基石投资者多为国际知名投资机构，内资机构或者地方产投的基石投资者较为分散。

未来三年18A公司发行

预计维持平稳水平

截至今年3月31日，港股18A公司中共有18家生物科技公司成功完成配售，占比不到三成。这18家公司通过配售获得的再融资总额约为582.90亿港元，较427.11亿港元的IPO募资总额多出115.79亿港元。

从时间分布来看，18A公司完成配售次数最多的年份为2021年，共完成10宗配售；通过配售募集资金最多的年份为2020年，当年通过增发配股累计再融资274.66亿港元。

18A发行热度跟随港股新股发行总体情况，经历了起始、火热和降温回落的阶段。从发行公司数量来看，2018—2023年18A上市公司数量分别为5家、9家、14家、20家、8家、7家；2018—2021年上市数量不断增长，2021年上市数量最多，2022—2023年因新股市场遇冷，上市数量出现回落。

2023年下半年开始，A股新股市场受阶段性IPO收紧的政策影响，科创板尚未有未盈利生物科技公司上市。但对于未盈利的生物科技公司而言，融资需求依旧不减，加之一级市场的投资意愿越发低迷，企业自然会把更多的目光瞄准二级市场。但在A股IPO受阻的情境下，转向港股资本市场寻求上市机会，或为一个值得考虑的备选方案。（弗若斯特沙利文供稿）

(责任编辑：周雨同)